رویکرد ارزشی رویکرد تجزیه و تحلیل بنیادی کلیدی است. به این رویکرد، رویکرد گراهام^[۱۶]، به‌ نام توسعه‌­دهنده آن، بنجامین گراهام نیز اطلاق می‌­شود. در این روش، سرمایه ­گذاران، به ارزش روز شرکت توجه می­ کنند بدون آنکه انتظار داشته باشند شرکت رشد چشم‌گیر یا تغییرات عمده­ای داشته است. سپس سهام را زمانی که قیمت آن کمتر از قیمت ذاتی آن است می­خرند. به این ترتیب سرمایه­گذار ارزشی، حاشیه اطمینان بالایی دارد که سرمایه­گذار رشدی به ‌طور معمول از آن بی­‌بهره است(ایوانی فرزاد، ۱۳۷۸).
اگرچه تعریف واضح و مشخصی از سهام ارزشی و رشدی وجود ندارد، بیشتر سرمایه ­گذاران در تعدادی از معیار­های کلی توافق دارند که در زیر به برخی از معیار­های سهام ارزشی اشاره شده است(ken little, 2006).

1. 1. نسبت P/E چنین شرکتی در طبقه ­بندی بر حسب آن باید در۱۰درصد انتهایی قرار گیرد؛

1. 1. نسبت^[۱۷]PEG آن باید کمتر از ۱ باشد که نشان می­دهد شرکت، زیر قیمت ارزش_گذاری شده است؛

1. 1. دارایی­ های جاری آن، دو برابر بدهی­های جاری باشد؛ و

1. 1. حداقل حقوق صاحبان سهام از محل بدهی­ها باشد.

۲-۳-۲- سهام رشدی
سهام رشدی سهامی است که قیمت آن نسبت به جریان­های نقدی، سود تقسیمی و ارزش دفتری آن­ها بالاتر از میانگین بازار است. سهام رشدی متعلق به شرکت­هایی است که هنوز به مرحله بلوغ نرسیده­اند و تا حد امکان از توزیع سود، خودداری می­ کنند. این شرکت­ها عموماً دارای فرصت­های سرمایه ­گذاری مناسب هستند(Fam & French, 2003). طرفداران این رویکرد اعتقاد دارند که دلیل اصلی برای سرمایه ­گذاری در این نوع سهام، سرمایه ­گذاری در رشد آینده سود­های شرکت است و بنابراین بهترین نوع سهم برای تملک، سهمی است که انتظار می­رود سود آن با سرعت متوسط بالایی رشد کند. از این رو تحلیل­گران اقتصادی کوشش می­ کنند تا شرکت­هایی را شناسایی کنند که هنوز به مرحله بلوغ خود نرسیده­اند؛ زیرا این شرکت­ها برنامه ­های پژوهش و توسعه قوی بیشتری دارند. سرمایه­‌گذاران رشدی، در پی سهام شرکت­هایی هستند که در طول تاریخ، رشدی سریع­تر از حد متوسط داشته‌­اند و بنابراین قابلیت رشد بالایی دارند. رشد با عواملی مانند افزایش سود یا میزان فروش یک شرکت اندازه ­گیری می­ شود. مدیران سهام رشدی تمایل دارند که هر سودی را انباشته و از پرداخت سود خودداری کنند؛ زیرا می­خواهند که دوباره هرگونه وجه نقد در دسترس را در موسسه سرمایه ­گذاری کنند. بنابراین، سرمایه ­گذاران رشدی، به طور عمده بازده سرمایه ­گذاری خود را از محل افزایش در قیمت‌­های سهام به دست می­آورند(ایوانی، فرزاد، ۱۳۷۸).

برخی از ویژگی‌­های کلی برای شناسایی سهام رشدی به شرح زیر است:

1. 1. میزان رشد قوی: هم تاریخی و هم پیش ­بینی شده؛

1. 1. میزان بازده حقوق صاحبان سهام(ROE)^[18] قوی: آیا بازده حقوق صاحبان شرکت با صنعت و متوسط ۵ ساله‌اش تطبیق می­ کند؛

1. 1. وضعیت سودآوری سود هر سهم (EPS)^[19]: به ویژه سود قبل از مالیات. آیا شرکت، فروش­‌ها را به سود تبدیل می­ کند؟ آیا مدیریت نظارت و مهار هزینه­ها وجود دارد؟ حاشیه­ سود قبل از مالیات باید متجاوز از میانگین ۵ ساله و متوسط صنعت آن باشد؛ و

1. 1. قیمت پیش ­بینی شده سهم چیست؟ قیمت این سهم می ­تواند در ۵ سال دو برابر شود؛ تجزیه و تحلیل گران این پیش ­بینی­ها را بر طبق مدل تجاری و وضعیت بازار انجام می­ دهند (ken little, 2006).

۲-۳-۳- تفاوت سهام رشدی و سهام ارزشی
سهام رشدی و ارزشی در دو سوی طیف سود­آوری قرار دارند. سهام رشدی در پایین این طیف و سهام ارزشی در بالای طیف مذکور قرار گرفته است. بدین ترتیب، در فرایند تکامل شرکت­ها همواره سهام رشدی به سمت سود­دهی بالا و رشد سریع حرکت می­ کند، در حالی که سود­دهی شرکت­های ارزشی کمتر شده، با سرعت کمتری رشد کرده و به سمت سود­دهی پایین حرکت می­ کند (Campbelletal, 2004). سود­دهی و رشد مورد انتظار بالا به همراه بازدهی مورد انتظار پایین، باعث ایجاد نسبت قیمت به ارزش دفتری هر سهم(P/B)^[20] بالا برای سهام رشدی می­ شود. در حالی که سوددهی و رشد مورد انتظار پایین و بازدهی مورد انتظار بالا، نسبت قیمت به ارزش دفتری هر سهم(P/E) پایین را برای سهام ارزشی ایجاد می­ کند. شرکت­های رشدی نسبت به شرکت­های ارزشی میانگین بازده پایین­تری دارند. بنابراین، برای دست­یابی به بازده بالاتر، به صورت مداوم به سمت افزایش درآمد هر سهم در حرکت هستند. در حالی­که شرکت­های ارزشی بازده میانگین بالاتری داشته، برای استفاده از فرصت های جدید سرمایه ­گذاری و تغییرات ساختاری ناخواسته، به شکل مداوم به سمت کاهش درآمد هر سهم در حرکت هستند. در حالی­که شرکت­های ارزشی بازده میانگین بالاتری داشته، برای استفاده از فرصت­های جدید سرمایه ­گذاری و تغییرات ساختاری ناخواسته، به شکل مداوم به سمت کاهش درآمد هر سهم متمایل می­شوند(فروغی و دیگران، ۱۳۸۹).
سهام ارزشی نسبت به سهام رشدی، اهرم مالی، اهرم عملیاتی و نسبت دارایی ثابت به کل دارایی­ های بالایی دارند. همچنین، نسبت­های ارزش دفتری به ارزش بازار(B/M)^[21]، درآمد به قیمت هر سهم (E/P)^[22] و جریان نقدی به قیمت هر سهم(C/P)^[23] برای سهام ارزشی نسبت به سهام رشدی بالاتر بوده و به طور کلی سهام ارزشی نسبت به سهام رشدی زود بازده­تر هستند((Fama & French, 2007
۲-۴- شاخص
امروزه یکی از مهم­ترین کارکردهای بورس اوراق بهادار به عنوان نماد بازار سرمایه در هر کشور، فراهم نمودن امکان توزیع مناسب، درست و به هنگام اطلاعات مربوط و قابل اتکا در بین مشارکت­کنندگان بازار می­باشد. از منظر اطلاع رسانی و جهت­دهی، بورس باید به عنوان یک راهنمای قابل اعتماد، نقش فعال و موثری در درک شرایط موجود، دگرگونی­های پدید آمده و پیامد­های آن ایفا نماید. پس بورس اوراق بهادار می ­تواند پاسخگوی سرمایه ­گذاران مختلف، با انگیزه­ ها و سطوح ریسک­پذیری متفاوت باشد.
واضح است که رشد موزون و پویایی شرکت­ها و صنایع پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران منوط به شناخت وضعیت موجود و برنامه­ ریزی برای رسیدن به وضعیت مطلوب خواهد بود. از سوی دیگر خوشه­بندی نیز، نیازمند استفاده از شاخص­ هایی است که براساس یک مطالعه علمی و مبتنی بر ویژگی­های محیطی ایران کردن بتوان سهام شرکت­ها را مورد ارزیابی قرار داد. شاخص­ های خوشه­بندی جزء لاینفک سیستم­های کلاسه­بندی می­باشد و در حقیقت راهنمای عمل از سوی"آنچه هست” به سوی"آنچه باید باشد” به شمار می­رود. به عبارت دیگر تا زمانی که معیار­های مشخص وجود نداشته باشد خوشه­بندی در هیچ سطحی امکان­ پذیر نخواهد بود.
۲-۴-۱- انواع شاخص­ های مالی
در زیر به تعریف رایج­ترین شاخص­ های مالی که در پژوهش­های متعدد برای طبقه ­بندی سهام به رشدی و یا ارزشی استفاده می­ شود، می­پردازیم:

1. 1. نسبت P/E: عبارت است از نسبت قیمت به درآمد هر سهم که نشان دهنده مدت زمانی است که برای بازگشت اصل سرمایه ­گذاری از محل عایدات آتی سهم مورد نیاز است. سهام رشدی دارای P/E بالا و سهام ارزشی دارای P/E پایین است.

1. 1. نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری(P/B) :این نسبت از تقسیم ارزش بازار سهام به ارزش دفتری سهام به دست می ­آید. ارزش دفتری سهم از طریق تقسیم میزان حقوق صاحبان سهام به تعداد سهام شرکت حاصل می­ شود و بیان کننده ارزش ترازنامه­ای هر سهم شرکت است. سهام رشدی دارای P/B بالا و سهام ارزشی دارای P/B پایین است.

1. 1. شاخص ریسک سیستماتیک(β): ریسک سیستماتیک نشان دهنده آن بخش از کل ریسک مجموعه سهام است که به علت وجود عواملی که کل سهام موجود در بازار را تحت تاثیر قرار می­ دهند، به وجود آمده و قابل کاهش نیست. از عوامل مهم ریسک سیستماتیک تحولات سیاسی و اقتصادی، چرخه­های تجاری، تورم و بیکاری است.

1. 1. سود هر سهم(EPS): عبارت است از سود خالص پس از کسر مالیات، تقسیم بر تعداد سهام شرکت. سهام رشدی دارای EPS بالا و سهام ارزشی دارای EPS پایین است.

1. 1. سود تقسیمی(DPS)^[24]: عبارت است از آن بخش از سود هر سهم که به سهامداران پرداخت می­ شود. سهام رشدی دارای سود تقسیمی پایین و سهام ارزشی دارای سود تقسیمی بالاست.

1. 1. مومنتوم: مفهوم مومنتوم در بازار بدین معناست که یک روند قیمتی تمایل دارد باقی بماند تا زمانی که یک نیروی خارجی جلوی آن را بگیرد. مومنتوم خود شامل انواع مختلفی است: یکی از آن­ها مومنتوم سود است که استدلال می­ کند سهامی که اخیراً شگفتی در سود داشته اند، در آینده نزدیک نیز در همان جهت عمل خواهند کرد. به عبارتی، سهامی که تعدیل مثبت داشته اند، در آینده نزدیک نیز بازدهی خوبی خواهند داشت. یکی دیگر از انواع مومنتوم، مومنتوم صنعت است که ادعا می­ کند صنایعی که در گذشته نزدیک عملکرد و بازدهی خوبی یا بدی داشته اند، در آینده نیز این بازدهی را ارائه خواهند کرد. نوع دیگر آن مومنتوم قیمت است که در آن سهامی که بر مبنای شاخص قدرت نسبی، نسبت به بقیه عملکرد بهتری داشته اند. انتخاب و در دوره مشخصی از زمان نگهداری می­شوند; و با توجه به تعریف عملیاتی آن درصد تغییر قیمت در ۱۲ ماه سال مورد نظر است.

1. 1. نرخ رشد پنج ساله درآمد هر سهم: میزان رشد متغیر مالی EPS را در دوره زمانی پنج ساله نشان می­دهد.

1. 1. میزان تغییر پنج ساله نسبت قیمت به درآمد هر سهم: عبارت است از نسبت تفاضل قیمت بازار در پایان سال مورد نظر، با قیمت بازار در پایان پنج سال قبل به قیمت بازار در پایان پنج سال قبل.

1. 1. بازده حقوق صاحبان سهام(ROE): با تقسیم سود خالص پس از کسر مالیات در سالی معین، بر ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه محاسبه می­ شود. سهام رشدی دارای بازده حقوق صاحبان سهام بالا و سهام ارزشی دارای بازده حقوق صاحبان سهام پایین است.

1. 1. نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام(D/E)^[25]: با تقسیم کل بدهی­های شرکت در سالی معین بر ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه مشخص می­ شود . سهام رشدی دارای DE بالا و سهام ارزشی دارای DE پایین است.

1. 1. نسبت قیمت سهام به فروش(P/S)^[26]: با تقسیم قیمت سهام در سالی معین بر ارزش فروش شرکت در آن سال محاسبه می­ شود. سهام رشدی دارایP/S بالا و سهام ارزشی دارای P/S پایین است.

1. 1. نسبت سود تقسیمی به قیمت(D/P)^[27]: سهام ارزشی دارای D/P بالا و سهام رشدی دارای D/P پایین می­باشد.

1. 1. نسبت جریان های نقدی به قیمت سهم(CF/P)^[28]: سهام ارزشی دارای CF/P بالا و سهام رشدی دارای CF/P پایین است.

۲-۵-روش فرایند تحلیل سلسله مراتبی AHP
فرایند تحلیل سلسله ­مراتبی یکی از جامع­ترین سیستم­های طراحی شده برای تصمیم ­گیری با معیارهای چندگانه است. این تکنیک امکان فرموله­کردن مسأله را به صورت سلسله مراتبی فراهم نموده و امکان درنظرگرفتن معیارهای کمی و کیفی مختلف را نیز به تصمیم­گیرنده می­دهد. این فرایند همچنین گزینه­ های مختلف را در تصمیم ­گیری دخالت داده و امکان تحلیل حساسیت روی معیارها را ایجاد می­ کند. این روش بر مبنای مقایسات جفتی بنا نهاده شده و قضاوت و محاسبات را تسهیل می­ کند. از دیگر مزایای این روش محاسبه­ سازگاری و ناسازگاری تصمیم است(قدسی­پور، ۱۳۸۶). روش فرایند تحلیل سلسله مراتبی ارتباط هر عنصر با سایر عناصر در ساختار رده­ای و در سطوح مختلف مشخص گردیده است و ارتباط هدف اصلی مسئله با پایین­ترین رده موجود از سلسله مراتب تشکیل شده دقیقاً روشن می­ شود. اولین قدم در این روش تشکیل سطوح و عناصر تصمیم ­گیری است به طوری که هدف تصمیم ­گیری، شاخص ­ها(معیارها)، گزینه­ ها به صورت سلسله مراتبی نوشته می­ شود. سطح اول در واقع همان هدف اصلی است که در بالاترین سطح قرار دارد که به سطح هدف معروف است و هدف تصمیم ­گیری را مشخص می­سازد. سطح یا سطوح میانی همان معیار­ها و شاخص­ هایی است که بعد از سطح هدف قرار می­گیرد. سطح آخر به گزینه­ ها مربوط است. در این ساختار باید توجه داشت که هر عنصر در هر سطح، فقط به تمام عناصری در سطح پایین­تر متصل است که به آن مربوط است و به عناصری متصل نیست که به آن عنصر ارتباطی ندارد. شرط اساسی استفاده از روش AHP، استفاده از طیفی دو قطبی به منظور ارزیابی زوجی می­باشد که در فصل چهارم به توضیح آن می­پردازیم. توماس.ال.ساعتی^[۲۹] بنیانگذار روش AHP، چهار اصل زیر را به عنوان اصل فرایند سلسله­مراتبی بیان نموده و کلیه­ محاسبات، قوانین و مقررات را بر این اصول بنا نهاده است. این اصول عبارتند از:

1. 1. شرط معکوسی^[۳۰]: اگر ترجیح عنصر A بر عنصر B برابر با n باشد، ترجیح B بر A برابر با ۱/n خواهد بود.

1. همگنی^[۳۱] : عنصر A باید با عنصر B همگن و قابل مقایسه باشد. به عبارت دیگر برتری عنصر A بر عنصر B نمی­تواند بی­نهایت یا صفر باشد.